۱۴۰۴-۰۷-۲۳ 
۱۲:۱۰ 
اشتراک گذاری پیش بینی بورس ۱۴۰۴ چگونه خواهد بود؟
در روز یکشنبه، ۲۱ مهرماه ۱۴۰۴، بازار سرمایه ایران در یک نقطه عطف حساس قرار گرفت. شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران، پس از هفتهها نوسان و عدم اطمینان ناشی از «جنگ ۱۲ روزه»، سرانجام موفق به بازپسگیری مرز روانی ۳ میلیون واحد شد و در حوالی ۳,۰۵۱,۰۰۰ واحد قرار گرفته است. این بازگشت ریالی، در کنار جهش ارزش معاملات خرد به ۱۱,۵۰۰ میلیارد تومان، نسیمی از خوشبینی را به تالار شیشهای دمید.
در نگاه بسیاری از تحلیلگران، جدیدترین پیشبینی بورس پس از عبور شاخص از مرز سهمیلیون واحد، حاکی از ورود بازار به مرحلهای از تعادل شکننده است که سمتوسوی آن به شدت وابسته به تحولات ارزی و سیاسی خواهد بود.
بااینحال، نگاهی عمیقتر به اعداد، تصویری پیچیدهتر را نمایان میسازد. شاخص کل از منظر دلاری همچنان ۱۸ درصد از قلهی پیش از جنگ عقبتر است و تراز منفی و سنگین ۴۹ هزار میلیاردتومانی تغییر مالکیت از سهامداران حقیقی به حقوقی، همچون زخمی بر پیکر بازار، هنوز التیام نیافته است.
در چنین فضای پرابهامی که در آن، سیگنالهای مثبت و منفی در هم تنیدهاند، انتخاب استراتژی سرمایهگذاری صحیح، بیش از هر زمان دیگری حیاتی است. آیا رشد اخیر، سرآغاز یک روند صعودی پایدار است یا تنها یک تسکین موقت؟ موانع بنیادین پیش روی سودآوری شرکتها کداماند؟ و یک سرمایهگذار هوشمند، در مواجهه با تورم انتظاری ۵۰ درصدی و نرخ بهره ۳۷ درصدی، چگونه باید سبد دارایی خود را مدیریت کند؟
برای یافتن پاسخ این پرسشهای کلیدی، به سراغ گفتگویی از آقای محمد اقبال نیا، مدیرعامل سبدگردان آسمان با فردای اقتصاد رفتیم. ایشان در یک گفتگوی تحلیلی و صریح، به تشریح دیدگاههای خود در خصوص وضعیت فعلی بازار، ارزیابی ریسکها و فرصتها، و ارائه راهکارهای عملی برای تخصیص دارایی پرداختند. در ادامه، چکیدهای جامع و تفصیلی از این گفتگوی مهم را میخوانید.
«این مطلب صرفاً جنبه تحلیلی و اطلاعرسانی دارد و به منزله توصیه مالی یا سرمایهگذاری نیست. تصمیمگیری برای سرمایهگذاری باید با بررسی دقیقتر و باتوجهبه شرایط فردی انجام شود.»
شاخص سهمیلیونی بورس؛ نقطه تعادل شکننده یا سکوی پرتاب رشد؟
اولین و مهمترین پرسش، ارزیابی ماهیت رشد اخیر شاخص است. آیا این بازگشت به سطوح پیش از جنگ، نشانهای از آغاز یک روند صعودی پایدار است؟ آقای اقبال نیا بااحتیاط به این موضوع مینگرد و معتقد است بازار در حال حاضر به یک نقطه تعادلی رسیده است.
«مجموعه عوامل مثبت و منفی را که کنار هم بگذاریم، بهزعم من ما الان در شاخص ۳ میلیون روی یک نقطه تعادلی قرار داریم. رشد پایدارتر از اینجا نیازمند یک سری اخبار جدید است. در مقطع فعلی من فکر میکنم که بهصورت نسبی تقریباً بازارها دیگر همه به لحاظ قیمتگذاری جای مناسبی قرار گرفتهاند. از اینجا به بعد بر اساس اخباری که در آینده خواهیم داشت، چه مسائل اقتصادی و چه مسائل سیاسی، مشخص خواهند کرد که کدام بازار برنده هست.»
در پیشبینی بورس تهران از نگاه دکتر اقبالنیا، شاخص فعلاً در سطح تعادلی قرار دارد و شکست این سطح تنها در صورت کاهش فاصله نرخ ارز آزاد و توافقی امکانپذیر است.
ایشان عامل کلیدی برای شکستن این تعادل و حرکت به سطوح بالاتر را کاهش معنادار فاصله بین نرخ ارز توافقی (نیما) و نرخ ارز آزاد برای شرکتهای بزرگ میداند. تا زمانی که این شکاف قیمتی (که بهنوعی یک مالیات پنهان بر شرکتهای صادراتی است) برطرف نشود، پتانسیل کامل سودآوری این شرکتها آزاد نخواهد شد و رشد شاخص کل که بهشدت به این غولها وابسته است، محدود باقی خواهد ماند.
موانع رشد پایدار بورس؛ از فرسایش حاشیه سود تا نرخ بهره ۳۷ درصدی
چرا بورس تهران، حتی در دورههای جهش ارزی، نتوانسته بهصورت دلاری بازدهی جذابی خلق کند؟ آقای اقبال نیا ریشهی مشکل را عمیقتر از نوسانات سیاسی و در سیاستگذاریهای کلان اقتصادی جستجو میکند و دو عامل را بهعنوان موانع اصلی معرفی مینماید:
فرسایش تدریجی حاشیه سود: «من پنج سال اخیر را در ذهن خودم مرور میکنم؛ سود شرکتها بهصورت دلاری افزایش پیدا نکرده. سیاستگذاریها در همین راستا بوده و افزایش هزینههای شرکتها در این سالها بهمراتب بیشتر از رشد درآمدها بوده که ماحصلش افت حاشیه سود شرکتهاست. این یک نگرانی جدی است که حتی اگر نرخ ارز در دسترس شرکتها رشد کند، لزوماً سود به همان نسبت رشد نخواهد کرد. این یعنی ساختار هزینه در شرکتها به دلیل تورم داخلی و عدم اصلاح قیمت حاملهای انرژی، سهم بیشتری از درآمد را میبلعد و از جذابیت بنیادی سهام میکاهد.»
ایشان در ادامه نرخ بهره را رقیب قدرتمند سهام عنوان میکند: «نرخ بهره بهعنوان یک عامل مزاحم جدی برای بازار سهام مطرح میشود. وقتی شما یک نرخ ۳۶ یا ۳۷ درصدی بدون ریسک (در صندوقهای درآمد ثابت) دارید که شاید در ادامه سال به ۴۰ درصد هم برسد، دعوتکردن افراد به بازار سرمایه با چشمانداز ۵۰ درصد و کلی ریسک، دشوار است. متأسفانه سمتوسوی تحولات در راستای افزایش نرخ بهره است و این برای ارزشگذاری بازار سهام چالشبرانگیز است.»
از دید ایشان، پیشبینی شاخص کل بورس نشان میدهد تا زمانیکه نرخهای بهره در سطوح ۳۷ درصد باقی بماند، رشد معنیداری در شاخص کل بعید است و بازار به محرکهای بنیادی قویتر نیاز دارد.
این نرخ بهره بالا، هزینه فرصت سرمایهگذاری در سهام را بهشدت افزایش داده و تنها سهامی میتوانند جذاب باشند که بازدهی انتظاری بسیار بالاتری را نوید دهند.
وزن ریسک سیاسی در پیش بینی بورس ۱۴۰۴؛ متغیر صفر و صدی یا واقعیت همیشگی؟
فضای سیاسی و فعالشدن مکانیزم ماشه، ریسک جدیدی نیست؛ اما شدت آن افزایشیافته است. آقای اقبال نیا تأکید میکند که این ریسک دیگر یک احتمال دور از ذهن نیست و باید بهصورت یک متغیر دائمی در مدلهای تصمیمگیری لحاظ شود.
«هر کسی یک ارزیابی روی بحث تنشها دارد، ولی کسی الان دیگر نمیتواند بگوید احتمال این صفر است. حتی اگر شاهد درگیری جدیدی هم نباشیم، همین که مکانیزم ماشه فعال شده و تحریمها تشدید میشود، اینها مسائل و مشکلات جدیدی را ایجاد میکند که تمایل افراد را برای اینکه به سمت داراییهای امن مثل طلا بروند، نسبت به سهام بعضاً بیشتر میکند. هر شخصی باید بر اساس نگرش خود، بخشی از پورتفوی سرمایهگذاریاش را به سمت داراییهای امن ببرد تا اگر شرایط خاصی اتفاق افتاد، بتواند تا حدی از سبد خود محافظت کند.»
بنابراین، تخصیص بخشی از سبد به صندوق طلا، دیگر یک انتخاب تاکتیکی برای کسب سود نیست، بلکه یک بیمهنامه استراتژیک برای حفظ قدرت خرید در برابر شوکهای غیرمنتظره است.
اوج بازارهای جهانی و سکون بورس تهران؛ چرا همسو نمیشوند؟
در شرایطی که قیمت جهانی طلا به ۴,۰۷۲ دلار برای هر اونس و مس به بیش از ۱۰,۵۰۰ دلار در هر تن رسیده، این سؤال مطرح است که چرا این موج مثبت جهانی، تأثیر ملموسی بر شرکتهای کامودیتی محور بورس ایران نداشته است. آقای اقبال نیا معتقد است این عدم همبستگی، نتیجه مستقیم سیاستهای داخلی است:
قفل قیمتگذاری دستوری ارز: سود اصلی این رشد جهانی، زمانی به سهامدار میرسد که شرکت بتواند محصول خود را با نرخ ارز آزاد بفروشد و تسعیر کند. تا زمانی که ارز ۷۰ هزارتومانی نیما بهعنوان مبنای فروش عمل میکند، بخش بزرگی از این پتانسیل جهانی، پیش از رسیدن به صورتهای مالی شرکت، از بین میرود.
رشد پرشتاب هزینههای داخلی: همزمان با رشد درآمدهای ریالی (که آن هم بهصورت سرکوبشده است)، هزینههایی مانند دستمزد، حملونقل و سایر نهادههای داخلی با شتاب بیشتری رشد کردهاند. این امر، اثر مثبت رشد قیمتهای جهانی بر حاشیه سود شرکتها را تضعیف کرده و در مواردی حتی خنثی میکند.
اصلاحات اقتصادی؛ رویای دور یا شرط بقای بورس تا پایان ۱۴۰۴؟
آیا میتوان به اصلاحات ساختاری در حوزه ارز و انرژی برای بهبود وضعیت شرکتها امیدوار بود؟ ایشان معتقد است ساختار تصمیمگیری کشور بر مبنای روزمرگی و پرهیز از تصمیمات سخت استوار است.
«من نشانه محکمی مبنی بر اینکه سیاستها بهصورت جدی تغییر بکند، نمیبینم. ما داریم روزمرگی میکنیم و آن جراحیهای اقتصادی را کسی شهامت انجامش رو ندارد. اصلاحات یا اساساً اتفاق نمیافتد، یا به جایی میرسیم که وضعیت بحرانی شود و آنجا یک تصمیم جهشی گرفته میشود که در تجربههای قبلی هم دیدهایم باز هم شرکتهای بورسی بهصورت دلاری خیلی منتفع نشدهاند.»
ایشان اضافه میکند که باتوجهبه تورم نزدیک به ۵۰ درصد، هرگونه تغییر در قیمت حاملهای انرژی یا ارز، تورم انتظاری را بهشدت افزایش میدهد و سیاستگذار تاحدامکان از آن پرهیز خواهد کرد.
کلید قفل بازار سرمایه: بزرگترین پتانسیل نهفته در اقتصاد ایران
باوجود تمام موانع، یک عامل کلیدی میتواند بهتنهایی مسیر اقتصاد و بازار سرمایه را دگرگون کند. آقای اقبال نیا بزرگترین پتانسیل نهفته را اینگونه توصیف میکند:
«بزرگترین پتانسیل این است که بساط قیمتگذاری دستوری، چه در ارز و چه در سایر محصولات، برداشته شود و اجازه دهند در یک مکانیزم بازار آزاد قیمتها تعیین شود. اگر نقش دولت از یک نقش مزاحم به یک نقش تسهیلکننده تغییر کند، این برای کل اقتصاد و بهتبع آن برای بازار سرمایه خوب خواهد بود.»
این تنها عاملی است که میتواند بهصورت پایدار حاشیه سود شرکتها را ترمیم کرده، سرمایهگذاری جدید را اقتصادی نموده و جذابیت واقعی برای ورود نقدینگی به بورس ایجاد کند.
نقش دوگانه صندوقها در بورس؛ نظمدهنده یا مداخلهگر؟
عملکرد صندوقهای سرمایهگذاری، بهویژه صندوق توسعه بازار، همواره محل بحث بوده است. آقای اقبال نیا ضمن دفاع از کارکرد حرفهای صندوقهای سهامی در مدیریت هیجانات، انتقادات جدی را نیز به برخی عملکردها وارد میداند:
صندوقهای سهامی: رفتار حرفهای یک مدیر صندوق که از ورود هیجانی و بیمحابای پول به بازار در اوج قیمتها جلوگیری میکند، در بلندمدت به نفع پایداری بازار است و از تکرار تجربههای تلخ مانند سال ۹۹ جلوگیری میکند. اما صدور بیرویه یونیت در شرایط قفل بودن بازار را یک اجحاف در حق یونیت داران قدیمی میداند.
صندوق توسعه بازار (تثبیت): ایشان با اصل کمک تمام نهادها به توسعه بازار موافق است، اما با مداخله روزانه این صندوق بهشدت مخالف است. «اینکه هر روز صندوق بیاید در اردر بوک، خود یکجور دستکاری محسوب میشود. این صندوق باید صرفاً در شرایط خیلی خاص و بحرانی ورود کند، نه برای حفظ سلیقهای یک سهم یا شاخص. منابع این صندوق بعضاً در جهت حفظ شاخص صرف سهمی شده که ارزندگی لازم را نداشته و این اتلاف منابع است. الان وزن مداخلهگر آن متأسفانه بالاست.»
دامنه نوسان محدود ؛ مانع بلوغ حرفهای بازار یا ابزاری برای کنترل هیجان؟
آقای اقبال نیا یکی از منتقدان سرسخت محدودیت دامنه نوسان (مثلاً ۳٪) است و آن را عاملی برای ترویج فرهنگ سفتهبازی و غیرحرفهای شدن بازار میداند.
«همین دامنه نوسانی که الان داریم، خود یک عامل تشدیدکننده هیجانات است. یک عده معیار تصمیمگیریشان برای خرید سهام این است که کدام سهم صف خرید است؟ این دارد به بازار لطمه میزند. ما باید به سمت باز کردن دامنه نوسان (مثلاً تا ۱۵ درصد) حرکت کنیم. این کار افراد را به سمت سرمایهگذاری غیرمستقیم و حرفهای سوق میدهد و باعث میشود تحلیل، جای هیجان را بگیرد. ولی مشابه بقیه موضوعات که کسی شهامت ندارد، این هم جزو آن موارد است.»
مدیریت پویای ریسک در عمل؛ روایت یک استراتژی موفق
آقای اقبال نیا با ذکر یک مثال عینی از مدیریت پویای پورتفوی در ماههای اخیر، بر اهمیت انعطافپذیری و تصمیمگیری بر اساس شرایط متغیر تأکید میکند:
«سرعت تغییرات خیلی بالاست. بعد از شروع جنگ، یک موهبت ایجاد شد؛ قیمت دلار و طلا با قبل از جنگ تفاوت چندانی نداشت، درحالیکه سهام بهصورت دستوری حمایت میشد. آنجا بهترین فرصت بود که سهام را بفروشی و اکسپوژر طلا را زیاد کنی، چون طلا ارزان و سهام بهنوعی گران بود. ما در مقطعی وزن طلا را تا ۵۰-۶۰٪ هم بالا بردیم. بعداً که شاخص افت کرد و طلا یک رالی کرده بود، دوباره زمان مناسبی برای انتقال بخشی از سود به سمت سهام بود. این نشان میدهد که باید نگاهی کاملاً داینامیک داشت.»
استراتژی پیشنهادی برای نیمه دوم ۱۴۰۴؛ نقشه راه سرمایهگذار هوشمند در بورس
با درنظرگرفتن تمام ابهامات و فرصتها، آقای اقبال نیا یک استراتژی چندلایه و پویا را برای یک فرد با ریسکپذیری متوسط و دید ششماهه پیشنهاد میدهد:
تخصیص اولیه (نقطه شروع): تقسیم سرمایه به سه قسمت مساوی بین سهام، طلا و صندوقهای درآمد ثابت. این تخصیص، ریسک را بین سهطبقه دارایی اصلی توزیع میکند.
مدیریت پویا و برداشت سود: «آن سهامی که امروز میخرم، اگر فردا سود شد، آن سود را شناسایی کرده و به درآمد ثابت یا طلا منتقل میکنم تا نسبتها حفظ شود.» این استراتژی که بهنوعی تراشیدن دارایی رشدکردن است، سود را از بازار خارج کرده و همزمان ریسک سبد را مدیریت میکند.
نقش تاکتیکی درآمد ثابت: بخش درآمد ثابت تنها برای کسب سود بدون ریسک نیست، بلکه بهعنوان مهمات و منبع نقدینگی برای بهرهبرداری از فرصتهای آینده عمل میکند. «با چشمانداز تورم ۵۰ درصدی، قرار نیست پول تا آخر در درآمد ثابت بماند. اگر جایی طلا یا سهام خیلی ارزان شود (مثلاً دلار زیر ۱۱۰ هزار تومان)، از این نقدینگی برای خرید تهاجمی استفاده خواهم کرد.»
اولویت در سبد سهام: تمرکز بر شرکتهای کوچک و متوسط: «امروز که داریم صحبت میکنیم، من فکر میکنم در شرکتهای کوچک و متوسط (تالار دوم) گزینههای ارزندهتری نسبت به سهام بزرگ بازار پیدا میکنید. رشد سهام بزرگ مستلزم تعیین تکلیف نرخ ارز ۷۰ هزارتومانی است. حساسیت روی نرخ ارز شرکتهای کوچک و متوسط کمتر است و با اطمینان بیشتری میتوان سودآوری آنها را محاسبه کرد.»
با توجه به ریسکهای سیاسی، تورم ۵۰ درصدی و شکاف ارزی، پیشبینی وضعیت بورس در ماههای آینده حکایت از نوسانات مکرر و نیاز به رویکرد مدیریت پویای ریسک دارد؛ نه انتظار رالیهای بلندمدت.
جمعبندی
تحلیل جامع مکالمات با آقای محمد اقبالنیا، مدیرعامل سبدگردان آسمان، نشان میدهد که بازار سرمایه در شاخص ۳ میلیون واحدی به یک نقطه تعادل شکننده رسیده است. هرچند شاخص بهصورت ریالی به سطوح پیش از جنگ بازگشته، اما از نظر دلاری همچنان ۱۸٪ عقب است و تراز تغییر مالکیت حقیقی به حقوقی با خروج ۴۹ هزار میلیارد تومان، منفی باقیمانده است. ایشان معتقدند رشد پایدار از این نقطه نیازمند محرکهای قدرتمندی چون کاهش معنادار فاصله ارز آزاد و توافقی است. در این میان، نرخ بهره بالای صندوقهای درآمد ثابت (۳۷٪) بهعنوان یک عامل مزاحم جدی و ریسکهای سیاسی مانند فعالشدن مکانیسم ماشه، فضا را برای سرمایهگذاری پرریسک نامساعد کرده و بازار را در یک برزخ استراتژیک نگه داشته است؛ عاملی که در شکلدهی به پیش بینی بورس تا پایان ۱۴۰۴ نقشی تعیینکننده دارد.
آقای اقبالنیا با نگاهی انتقادی، موانع اصلی رشد پایدار بازار را در دو حوزه ریشهیابی میکند. نخست، سقوط حاشیه سود شرکتها به دلیل سیاستهای مداخلهگرایانه، قیمتگذاری دستوری و عدم اصلاح ساختاری قیمت حاملهای انرژی که منجر به افزایش هزینهها بیش از درآمدها شده است. دوم، سازوکارهای ناکارآمد خود بازار؛ ایشان عملکرد صندوق توسعه بازار را به دلیل دستکاری روزانه و مداخله در جهت حفظ شاخص به هر قیمتی نقد میکند و معتقد است وظیفه این صندوق باید حمایت در شرایط بحرانی باشد، نه مداخله دائمی. همچنین، دامنه نوسان ۳ درصدی را عامل تشدید هیجانات و مانعی برای حرفهای شدن بازار میداند و خواهان افزایش آن تا ۱۵ درصد است. در همین چارچوب، آینده بورس ایران 1404 تا پایان سال را وابسته به اصلاحات ساختاری در سیاستگذاری و بازتعریف نقش نهادهای حمایتی میداند.
با توجه به این چشمانداز پیچیده و تورم انتظاری ۵۰ درصدی، استراتژی پیشنهادی ایشان بر مدیریت پویای ریسک متمرکز است. او تخصیص اولیه و مساوی سرمایه به سه بخش ۱/۳ طلا، ۱/۳ درآمد ثابت و ۱/۳ سهام را توصیه میکند. در این سبد، طلا نقش بیمهنامه ضروری در برابر شوکهای سیاسی و تورمی را ایفا میکند (با پیشبینی دلار ۱۲۰ تا ۱۳۰ هزار تومانی در سناریوی ماشه). بخش درآمد ثابت نیز به عنوان منبع نقدینگی برای خرید در افتهای آتی عمل میکند. در بخش سهام نیز، اولویت با شرکتهای کوچک و متوسط (تالار دوم) است که وابستگی کمتری به سیاستهای کلان ارزی دارند و تحلیل سودآوری آنها شفافتر است.
